Home > Fundamentalanalysskolan del 8: Investeringsfilosofier

Fundamentalanalysskolan del 8: Investeringsfilosofier

Välkommen till den sista delen i Tradingportalens artikelserie om fundamental analys (även kallat aktieanalys). För att snabbt återkoppla till det vi har gjort hittills så har vi diskuterat hur man analyserar: hela branscher och marknader, affärsmodeller, bolagsledningar och finansiella rapporter; samt hur man värderar ett bolag relativt sina branschkollegor, efter dess kassaflöden och efter dess residualinkomster. Som ni märker så har vi täckt i stort sett alla områden som en fundamental analys kan tänkas innehålla. Så avslutningsvis så tänkte jag att vi kan diskutera de tre vanligaste investeringsfilosofierna och identifiera dess fördelar och nackdelar.

 

Fundamentalanalys: värde eller tillväxt?

Man brukar generellt kunna dela upp investerare i två läger – värdeinvesterare och tillväxtinvesterare. Epitetet värdeinvesterare är egentligen missvisande då alla vinstdrivande bolag faktiskt har ett värde, något som jag tror uppenbarades i de två senaste artiklarna. Värdeinvesterare syftar snarare på investerare som köper stabila, mogna bolag till låga värderingar. Man skulle kunna betrakta dem som ”snåla” eftersom de är ute efter att betala så låga värderingsmultiplar som möjligt för sina aktier.

Tillväxtinvesterare fokuserar å andra sidan på bolag med högre tillväxt och är ofta beredda att betala högre värderingsmultiplar för att få ta del av denna tillväxt. Båda investerartyperna är ute efter att köpa bolag till priser under dess rättvisa värde, men man skulle kunna säga att skillnaden är var investeraren ser största delen av bolagsvärdet. Värdeinvesterare fokuserar på bolag vars bolagsvärde till största delen utgörs av vinsterna eller kassaflödena de nästkommande åren. Tillväxtinvesterare fokuserar på bolag vars bolagsvärde utgörs av kassaflöden längre in i framtiden.

Värde- och tillväxtinvestering i praktiken

För att illustrera denna skillnad i investeringsfilosofi så tänkte jag ta två fiktiva bolag som exempel. Tänk er två bolag, Bolag A och Bolag B, som båda värderas till 100 miljoner kr. Bolag A gör 10 miljoner kr i vinst och handlas således till P/E 10, men kommer inte växa överhuvudtaget i framtiden. Bolag B gör 5 miljoner i vinst och handlas därför till P/E 20, men har en genomsnittlig tillväxt på 3% per år framöver. Anta även att vi har ett avkastningskrav på 10% per år. Det leder till följande konsekvenser.

Tidpunkt då Bolag A och- B:s vinster är lika med varandra: Om 25 år
Tidpunkt då de ackumulerade vinsterna är lika med varandra: Om 44 år
Tidpunkt då de diskonterade summorna av vinsterna är lika med varandra: Aldrig!

Knappast särskilt upplyftande läsning för de som fokuserar mer på tillväxt än på värderingen. Vad händer om Bolag B:s tillväxt hade varit 5% istället?

Tidpunkt då Bolag A och- B:s vinster är lika med varandra: Om 16 år
Tidpunkt då de ackumulerade vinsterna är lika med varandra:  Om 27 år
Tidpunkt då de diskonterade summorna av vinsterna är lika med varandra: I evigheten

Vid en tillväxt på 7% för bolag B så gäller följande.

Tidpunkt då Bolag A och- B:s vinster är lika med varandra: Om 12 år
Tidpunkt då de ackumulerade vinsterna är lika med varandra: Om 20 år
Tidpunkt då de diskonterade summorna av vinsterna är lika med varandra: Om 31 år

Så har man en investeringshorisont som överstiger 31 år så är det värt att betala dubbla P/E-talet för en tillväxtskillnad om 7%. Om Bolag B:s tillväxt däremot skulle visa sig vara 10%:

Tidpunkt då Bolag A och- B:s vinster är lika med varandra: Om 9 år
Tidpunkt då de ackumulerade vinsterna är lika med varandra: Om 15 år
Tidpunkt då de diskonterade summorna av vinsterna är lika med varandra: Om 19 år

Slutligen så fantiserar vi om en tillväxt på 20% för Bolag B.

Tidpunkt då Bolag A och- B:s vinster är lika med varandra: Om 5 år
Tidpunkt då de ackumulerade vinsterna är lika med varandra: Om 8 år
Tidpunkt då de diskonterade summorna av vinsterna är lika med varandra: Om 9 år

Ska jag välja värdeaktier eller tillväxtaktier?

Som ni märker så krävs det ganska höga genomsnittliga tillväxttal och relativt långa investeringshorisonter för att det ska löna att betala P/E 20 istället för P/E 10. Med tanke på att ett genomsnittligt bolag på S&P500 i dagsläget är börsnoterat i 15 år i snitt, så kanske det inte kommer som någon överraskning att ”värdeaktier” har utklassat ”tillväxtaktier” på börsen det senaste århundradet. Jag tror det beror på att framtiden generellt innehåller fler överraskningar än vad vi kan ana och att vi därför rent psykologiskt värderar vinster långt in i framtiden alldeles för högt. Ytterligare en faktor till tillväxtaktiers svaga resultat är konkurrens – hög tillväxt lockar till sig konkurrens, vilket på sikt eroderar vinsterna snabbare än vad investerare anar.

Till tillväxtaktiers försvar så skall det faktiskt sägas att de senaste tio åren talar ett annat språk. I USA så har ”tillväxt” presterat betydligt bättre än ”värde” det senaste decenniet, och jag skulle bli förvånad om detsamma inte gällde för den svenska marknaden. Anledningen till denna utveckling är att ”tillväxtaktier” i en högre utsträckning är exponerade mot megatrender i samhället som inte påverkas lika mycket av det rådande konjunkturläget.

Finanskrisen och de efterföljande tuffa åren påverkade helt enkelt inte Google i samma grad som det påverkade Ford Motors. Trots den högre fallhöjden värderingsmässigt för ”tillväxtaktier” så kan de alltså prestera bättre i sämre tider. Ytterligare något som talar för tillväxtfilosofin är att det är bland ”tillväxtaktier” som man hittar de riktiga raketerna. Ibland kan bolag hitta helt rätt i tiden och då innebär hög försäljningstillväxt i kombination med operativ hävstång att vinsterna skjuter iväg ordentligt, tillsammans med aktien. Titta bara på Fingerprint.

Om du klassificerar dig som ”värde-” eller ”tillväxt-investerare” beror helt och hållet din personlighet och vilka typer av bolag du gillar. Jag hoppas jag har tydliggjort att det finns både för- och nackdelar med båda strategierna. Det absolut bästa hade förstås varit att hitta ett bolag med hög tillväxt, långsiktiga konkurrensfördelar och låg värdering.

Utdelning

Utdelningsinvesterare är ett släkte för sig själva. Ofta är de värdeinvesterare som ålägger ytterligare ett krav på sina aktieinvesteringar – nämligen hög direktavkastning. Utdelningar är för det mesta av godo för investerare eftersom de utgör ett återkommande kassaflöde som kan återinvesteras för att uppnå en ränta-på-ränta-effekt. Effekten som Albert Einstein sägs ha kallat världens åttonde underverk.

Det åttonde underverket

”Underverket” blir tydligt i ett exempel där man månadssparar 1000 kr i månaden i aktier som står helt stilla, men som direktavkastar 5%. Efter 25 år så kommer man ha lagt undan 300 000 kr, som på grund av att man hela tiden återinvesterat utdelningen har växt till 601 261 kr totalt! Över lång tid så kommer förmodligen utdelningen vara monumentalt för din portföljutveckling. Det återkommande kassaflödet kan också vara nyttigt rent privatekonomiskt, utdelningar kan till exempel utgöra ett fint tillskott till pensionen.

Utdelningar har även ett positivt signalvärde för investerare. Att bolaget kan dela ut pengar till sina ägare bör innebära att det har pålitliga kassaflöden och att ledningen har en tillräckligt stark framtidstro för att inte se ett behov av utdelningspengarna inom bolaget. En hög direktavkastning kan även fungera som en dämpande kudde vid oroliga tider på börsen. Eftersom många ”utdelningsjägare” väldigt generellt talat, anser att en direktavkastning över 5% är attraktivt, så händer det väldigt sällan att bolag handlas ned så pass mycket att direktavkastningen överstiger 5%. På grund av dessa faktorer så har utdelningsaktier presterat betydligt bättre än index det senaste århundradet.

Man ska dock komma ihåg att utdelningar bara är ett skifte av likvida medel från bolaget till aktieägaren. Aktieägaren tillförs inget värde eftersom pengarna annars fortfarande hade tillhört investeraren, men förvaltats av bolaget. Detta är anledningen till att aktiekurser sjunker med samma värde som utdelningen på utdelningsdagen; utdelningspengarna byter händer men värdet av aktieägarens tillgångar är fortfarande detsamma. Således finns det egentligen bara två legitima skäl för bolag att dela ut pengar till aktieägarna:

  • Bolaget kan för närvarande inte hitta investeringsmöjligheter där avkastningen överstiger investerarnas avkastningskrav.
  • Bolaget anar att aktieägarna kan hitta bättre investeringsmöjligheter på annat håll.

Så trots de positiva signalvärden av utdelningar som togs upp i förra stycket, så bör alltså de bolag med allra bäst investeringsmöjligheter och framtidsutsikter inte dela ut några pengar till aktieägarna. Google och Warren Buffets Berkshire Hathaway är två ytterst framgångsrika bolag som har valt att inte dela ut några pengar överhuvudtaget. Ränta-på-ränta effekten fungerar precis på samma sätt inom bolagen som den gör i form av utdelningar. Därför bör investerare fokusera på att hitta bolag där de kan få maximal avkastning på investerat kapital, oavsett bolagets utdelningar.

Nu har vi nått slutet av den här lilla skolan i fundamental analys. Personligen så känns det som jag har utvecklats både som skribent och investerare av att sätta mina tankar i pränt. Jag hoppas ni läsare har kunnat snappa upp någon lärdom eller två från artiklarna. Om inte, så är jag fortfarande tacksam för att ni har tagit er tiden och läst mina texter.

Fundamentalanalysskolan är skriven under sommaren 2016 av Adam Prinselaar, som arbetar på en investmentbank i Stockholm.