Home > Råvarubrevet – Konvergens av Brent & WTI

Råvarubrevet – Konvergens av Brent & WTI

Den kraftigt ökade utvinningen av olja i USA under de senaste åren har bidragit till att öka spreaden mellan Brent (Nordsjöolja) och WTI (West Texas Intermediate). WTI har handlats till en rabatt mot Brent under de senaste åren, en rabatt som tidvis varit relativt stor. WTI och Brent är i stort sett att betrakta som substitut, och borde därmed enligt gängse ekonomisk teori handlas till ett likartat pris (en spread kan trots allt existera men förklaras då med kvalitetsskillnader samt eventuella transportkostnader till slutmarknaden).

Spread Brent & WTI 5 years

Brent_WTI_5years

Är det då någon kvalitetsskillnad mellan Brent och WTI? Ja en viss, relativt marginell skillnad finns, men den är dock till fördel för WTI. Både Brent och WTI klassificeras som ”light crude oil”, men WTI har något lägre svavelhalt och är något ”lättare” (där American Petroleum Institute´s API gravity används). Jag bör kanske flika in att jag inte är någon kemist, men poängen är att kvalitetsmässiga skillnader inte förklarar en spread mellan Brent och WTI, då WTI snarare är av något högre kvalitet.

Orsaken går snarare att finna i det exportförbud för råolja (men inte raffinerade oljeprodukter) från USA som infördes till följd av oljekrisen under 1970-talet. WTI har tidigare handlats till en premie mot Brent men de senaste årens kraftiga ökning av oljeutvinning i Nordamerika som bidragit till ett globalt överutbud har än mer skapat ett regionalt överutbud.

Cushing i Oklahoma som fungerar som en hubb för den Nordamerikanska oljemarknaden har bildligt talat svämmat över av olja. Möjligen också snudd på bokstavligt talat i och med att lagringskapaciteten i Cushing inte är oändlig samtidigt som de pipelines som används för vidaretransport inte heller varit dimensionerade för den ökande inhemska produktionen av olja. Eller kanske snarare, systemet av pipelines var primärt anpassat för import av olja och inte en stor inhemsk produktion. Det har därmed blivit en form av flaskhals i Cushing, och det är just där WTI prissätts. Pipelines för vidaretransport har byggts ut under de senaste åren, det mest kända och likaledes kontroversiella projektet, Keystone XL (som skulle transportera olja från Alberta i Kanada till Nebraska) skrinlades dock i november 2015. Keystone XL var egentligen fas 4 av utbyggnaden av pipelinesen, där de två första är färdigställda och den tredje är under konstruktion.

Medan utbyggnaden av pipelinesystem minskar fysiska flaskhalsar förändrar det dock inte det faktum att det varit förbjudet att exportera råolja från USA och WTI har fortsatts att handlas till rabatt mot Brent. Men som en del i en större ekonomisk uppgörelse hävdes förbudet den 18:e december och det är nu fritt fram att exportera råolja från USA.

Vad får då detta för konsekvenser?

Den omedelbara effekten blev att spreaden försvann och priserna för WTI och Brent konvergerade (och som synes i diagrammet nedan  handlades WTI till och med till en liten premie dagarna efter beslutet).

Brent_WTI_gap closing

Är då spreaden borta för överskådlig framtid? Något definitivt svar finns väl inte på den frågan, marknadskrafterna kommer ju i enlighet med ekonomisk teori att se till att substitut (som vi väl får se WTI och Brents som, även om vi diskuterade ovan att det finns en viss skillnad i den kemiska sammansättningen) prissätts på samma sätt när ”artificiella hinder” tas bort (exportförbudet i detta fall).

Det som gör ekvationen lite mer komplicerad är de kostnader för transport av råoljan till slutkund, dvs. oljeraffinaderier. Beroende på freightraterna och var efterfrågan för stunden är störst (Europa, Asien eller USA) är det rimligt att tro att en spread fortsatt kan existera, men det finns ingen som säger att just Brent skall handlas till en premie mot WTI eller att detta inte kan förändras över tid.

Nästa del i ekvationen är hur stor den totala oljeutvinningen fortsatt kommer vara i USA. Som vi diskuterat tidigare har Opec som mål att sätta press på de producenter som har högre marginalkostnad per fat och ökningstakten för den Nordamerikanska oljeutvinningen har stannat av under 2015. Handlas oljan fortsatt till de mycket låga nivåer vi ser idag kommer den totala utvinningen i Nordamerika att få en negativ tillväxttakt, och på lite sikt skulle då mängden tillgänglig olja för export minska.

Vilka är då vinnare och förlorare på ett upphävt exportförbud?

Oljebolagen i USA får tillgång till en större marknad i och med att de kan exportera sina produkter, och därmed åtminstone i teorin möjlighet till ett högre pris (allt annat lika bör ett ”konvergerat pris” ligga någonstans emellan var WTI och Brent hade handlas om exportförbudet legat kvar). Nu får man dock inte nödvändigtvis ett högre pris i slutändan, för som vi diskuterat tidigare råder det en överproduktion av olja i världen och det är inte orimligt att pressen fortsätter nedåt på både Brent och WTI.

De största förlorarna är de oljeraffinaderier i Nordamerika som kunnat köpa ”billigare” WTI-olja och sedan exportera raffinerade produkter, då denna fördel nu försvinner. I viss mån skulle man också kunna säga att de oljeproducenter var produkter går under Brent också är förlorare givet att konkurrensen nu ökar.

Vad blir då slutsatsen?

Det är rimligt att tro att spreaden minskar precis som vi sett i handeln efter att exportförbudet hävdes (där paritet nåddes), men samtidigt finns det i enlighet med diskussionen ovan utrymme för en viss spread även framgent.

 

Året som gått – råvarumarknaden

Om vi lämnar diskussionen kring Brent och WTI kan det vara passande att börja det nya året med en kortare summering av utvecklingen hos utvalda råvarumarknader under det gångna året.

2015 dominerades av breda nedgångar för de flesta råvaror, och prisfallet accelererade mot slutet av året. Bloombergs sammanvägda commodity index (nedan) illustrerar den negativa utvecklingen vi såg under året.

Bloomberg Commodity Index under 2015

Bloomberg Commodity Index_1year

Råolja (Brent) under 2015

Brent_1year

Oljan fortsatte den kraftiga nedgången som påbörjades under 2014 och efter Opecs möte i december där inga beslut om utbudsminskningar togs pressade Brent ner till nivåer vi inte sett sedan 2004.

Koppar och järnmalm under 2015

High Grade Copper_1year

Iron_1year

Koppar och järnmalm pressade kraftigt av inbromsningen i den kinesiska ekonomin, som nu står för cirka hälften av den totala konsumtionen av basmetaller i världen. Investeringarna i gruvindustrin har varit mycket stora under de år vi såg metallpriser som låg på rekordnivåer, men när all denna kapacitet blir tillgänglig samtidigt som efterfrågan minskar i Kina har prisfallet blivit mycket kraftigt. De största gruvbolagen ”big four” (BHP Billiton, Vale, Rio Tinto och Fortescue Metals Group) agerar lite på samma sätt som Opec, och försöker behålla sina marknadsandelar trots prisfallet och verkar i förlängningen räkna med att kunna slå ut mindre konkurrenter. Aktieägarna i dessa bolag gläds nog däremot inte trots bibehållna marknadsandelar.

Guld under 2015

Gold_1year

Guldet har pressats på förväntningar om en åtstramning av den amerikanska penningpolitiken och i slutet av året kom så den första räntehöjningen, och Fed har förväntas fortsätta med dessa under 2016. Takten på räntehöjningarna och utvecklingen för dollarn kommer antagligen få stor påverkan på guldpriset under kommande år.

Så, vilka förväntningar kan man ha på 2016?

Samma trender som dominerade under 2015 fortsätter in på det nya året. Vi ser fortsatt ett överutbud av olja och basmetaller samtidigt som efterfrågan är svag. Den prognostiserade tillväxttakten i den kinesiska ekonomin som är så viktigt framförallt för basmetaller är nu lägre än tidigare samtidigt som Kina nu ställer om mot en mer konsumtionsdriven tillväxt. Den globala tillväxttakten är också måttlig och det är egentligen bara USA som går bra (och förväntas fortsätta gå bra). Problemet för råvarumarknaderna är då att detta har lett till att Fed nu börjat strama åt penningpolitiken, vilket allt annat lika leder till en appreciering av dollarn. Då råvarupriserna är negativt korrelerade med dollarn kan pressen via dollarkursen på råvarumarknaderna antas fortsätta.

Som vi diskuterat i tidigare Råvarubrev måste utbudsminskningar till för att priserna skall stabiliseras, men ett nytt ”jämviktsläge” för råvaror överlag kommer rimligtvis ligga långt under de nivåer vi såg under den så kallade ”supercykeln för råvaror”.

 

Gott nytt år och god fortsättning!

Taggar:
Begränsat specialerbjudande - 0% Provision & 0% Stämpelskatt på ALLA Lager!
Prisbelönad plattform - köp fysisk tillgång eller handel med hävstång
11 betalningsmetoder, inklusive PayPal
Öppna mitt konto